政策、冬储、产业变化——节后热轧卷板铁矿石均将强于螺纹钢！今年冬储的问题与去年相比

源自：扑克投资家

核心观点

1.今年冬储有四点特点，第一整体价格仍处于一个偏高的位置；第二整体库存较之往年来讲偏低，但华南地区库存不低；第三对于宏观经济的悲观预期；第四钢厂利润偏高。

2.节前的现货见底可能会有两种情况去支撑，一是价格支撑，二是时间支撑。今年价格的企稳，更多的是时间上的支撑，而非价格跌到了底部。因此钢贸商现在的冬储不是特别主动的行为，但短期内会有企稳的迹象。

3.看涨杀跌都需要时间以及空间上的配合，如果没有实际有效的成交支撑，价格的涨跌也就没有意义。

4.推到最上游采掘业的成本，当把所有的原材料价格都打到底部，跌无可跌的时候，这时谈成本支撑才有意义。

5.相较2017年，2018年整体的矛盾并不是特别激烈，基于此，行情可能也就不会像2017年那样走的那么流畅，可能将会是钢价与利润小幅下行的趋势。

6.目前供应方面电炉的政策到底会不会放开仍是未知数，如果政策方面对于电炉一直不松口，那2018年更多的就是在交易需求。

7.后续对于钢铁行业的改革应该很缓慢长期的过程，不会像前两年大刀阔斧的去产能、搞环保那样，立竿见影。

8.后续需要关注的问题在于：一、后续宏观上悲观的预期能否在季节对应的节奏点上兑现；二、关注制造业补库的情况；三、钢厂在春节以后的补库情况；四、电炉是否会放开的问题。

9.认为春节之后会有两点支撑铁矿石的行情：一是会有一波铁矿石对废钢的替代；二是在复产之后，铁矿石的日耗以及钢厂铁矿石的库存还有进一步提升的空间。

10.认为钢厂利润还有进一步压缩的空间，现货利润可能会压缩到400-500，盘面利润，远月利润可能会更加透支一些，将会压缩到300-400。

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专访重磅嘉宾：赵超越，现任招商期货黑色产业研究主管，中山大学金融研究生，厦门建发4年钢铁现货经验，对钢铁行业有较深刻认识，注重基本面研究，擅长结合工业品周期自上而下的研究钢铁价格变化。上期所黑色金属期货优秀分析师，大商所优秀期货投研团队成员。发表的专题、评论多次被 CCTV、期货日报、路透社、彭博、扑克投资等媒体引用。

完整采访内容，请看下文：

扑克财经：对于现在的黑色系行情来说，是否冬储、冬储情况如何以及能否对价格形成支撑是关注的焦点，对此，您怎么看？

扑克智咖赵超越：其实今年冬储的问题与去年相比，存在的区别在于，根据我们现在了解到情况来看，到目前为止，贸易商冬储的意愿都不是特别的强。

总结下来，有四点原因：

第一，价格确实仍处在偏高的位置。去年做冬储的时候，华东地区螺纹钢的价格大概在3000-3100左右的水平。从2015年底，螺纹从1800多的价位开始上涨，到2017年初的时候，价格基本是实现了翻倍。但从最近几年螺纹钢的价格来看，因为在2011年的时候，螺纹的价格到过5000、甚至超过5000的高位，所以，2017年3000的价格相对而言也只是一个中枢的位置，市场恐高的情绪也就不是那么明显。这是我们去年了解到的情况。

而今年，在11月份的时候，上海螺纹钢的价格一度达到了4900，接近5000的高位，价格在一个月内迅速回到了最近五年的高点，即回到了2011年时的价格。虽然最终在近一个多月的时间里，价格亦是出现了快速的回落，但在我看来，跌到现在3800这个位置，还是没有达到贸易商冬储合理的心理价格。我们认为，可能跌到3500-3600这个区间，大家冬储的意愿才更高一些。

也就是说，从绝对价格的角度来看，现在3800的位置在最近几年的冬储行情中，仍是偏高的，会对冬储企业的心理产生影响，即3800接货，那后续就势必要以更高的价格卖出去，风险收益比并不划算。

第二，从库存的角度来看，现在库存的跟去年同期相比偏低，但库存结构出现了一些变化。今年螺纹钢的库存是北方低南方高，例如华东以及华南地区的库存，跟去年同期相比基本持平，甚至有的区域还略高一些。

而此时华北区域的低库存现状，在现阶段又体现不出什么优势，因为天气原因，华北地区此时已经没有什么实际的成交，可能要等到3月份市场才会恢复，东北甚至差不多要等到4月份。所以，北方区域现在基本就是一个僵尸市场，对于一个僵尸市场来讲，低库存也没有什么优势可言。

分析下来也就可以发现，现在主要的交易市场还是在华南，但华南又是中高库存的现状。所以，从库存的角度来看，对现货的企稳，包括对冬储的支撑都不是太大。

另外，其实在冬季限产之后，库存的增速还是挺快的。我们了解下来，冬季限产额执行中，虽然高炉确实是被限制了，大家应该也都知道，政府控制限产的方法就是控高炉，但是钢厂还是会通过各种办法去增产，最终使得产量下降的并不是很明显。

所以，综合来看，今年库存的积累速度跟往年相比，并没有比往年明显慢很多。

第三，现在市场对2018年整个宏观的经济预期都不太好。跟去年不一样，去年的冬储，其实大家是做了一把接盘侠。之所以这样说，是因为去年做冬储是基于整个2016年上涨了一年，可以说，在这个过程中，贸易商一直都处于对市场经济回暖的怀疑状态中，一直到2016年底，才慢慢认可钢价重新回到牛市、市场开始复苏。

最终的结果大家应该也知道，2017年初钢材价格就出现了一波下跌，2016年底对后市的看好做的冬储，反而让他们变成了接盘侠。但即便是在这样的情况下，当时市场对整个宏观经济虽然没有进一步看好，但认为会下行的人也并不多。今年的情况则是，不论是基建还是房地产，市场预期几乎都是偏空的。

宏观的大周期是前提，在大家对明年的需求没有一个特别好的展望的时候，相应的也就限制了下游企业冬储的意愿。

第四，成本支撑不明显。在我看来，虽然没有之前1500-2000那么高，但是还有600-800左右的利润空间，利润水平仍偏高。

综合以上分析就是，第一整体价格仍处于一个偏高的位置；第二整体库存较之往年来讲偏低，但华南地区库存不低；第三对于宏观经济的悲观预期；第四钢厂利润偏高。

所以，最近几周的累库存也都是被动式的累库存，贸易商对冬储的态度不是很强烈。但最近一两周也有一些小的变化，就是虽然态度不强烈，但最近一两周成交却确实的又有了一些改善，出现这种现象，在我看来是因为现货接近见底了。但这个见底，却又不是价格上面的支撑。

我认为，冬储或者说节前的现货见底，可能会有两种情况去支撑。

一是价格支撑。比如当价格跌到3500-3600左右时，跌至下游企业的心里价位时，认为价格合适，就会主动去买货冬储。这是一种可能性。

二是时间支撑。这个意思就是说，目前来看，虽然下跌的空间仍有，但时间却不充裕了。时间已经来到已经1月中下旬，就快放假了，下游工地包括物流，可能在未来一两周就会放假，这时再不去做冬储，就没时间去囤货了。

所以，我认为现在的价格企稳，更多的就是时间上的支撑，而并不是说价格跌到了底部。这样的话，钢贸商现在的冬储也就不是一个特别主动的行为，但短期内确实也会有企稳的迹象。

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扑克财经：您提到其实今年库存累积的速度相较往年并没有明显放慢，但有数据显示，今年的库存水平确实又比去年同期下降了不少，这又该如何理解呢？

扑克智咖赵超越：因为库存同比偏低的同时，缺口也在放缓。例如，在半个月之前，库存数据同比降低了25%，缺口也有25%。直到现在，库存也还是比去年同期低，但问题在于，随着时间的推移，缺口的可能就只有20%了，可能再过半个月，缺口会再次降低。

扑克财经：目前需求几近冰点，那直至年后工地重新开工前，对于市场来讲，仅依靠冬储以及时间因素，能否对钢价形成支撑？

扑克智咖赵超越：我认为是可以的，因为看价格的同时，也要看交易的量，这两者都很关键。贸易商之所以看涨杀跌，都需要时间以及空间上的配合，如果在这段时间，没有实际的有效成交支撑的话，价格的涨跌也是没有意义的。

比如对于一个贸易商来讲，正常的时候，一天是一万吨的销售量，但在需求淡季，也就是现在这段时间，下游没什么需求，一天就只能卖出一两千吨。对于这样的市场来讲，即便贸易商低价促销，因为下游都停工了，确实没需求，最终可能也只能一天卖出一两千吨。降价也跑不了货，那这时降价还有什么意义呢？

相同的道理，钢厂拉涨价格也是一样，除非对后市预期特别强烈，缺口特别大，钢厂拉涨的底气才充足。在供需平衡期或者说没有什么有效成交来支撑的话，价格的波动都不会太大。

扑克财经：前段时间不少大咖都表示电炉成本支撑盘面难以下跌，但目前原料跌、废钢跌、电炉成本跌，那是否表示钢材的成本支撑减弱，钢价有进一步下跌的空间？

扑克智咖赵超越：其实就像我前面讲到的，现在去谈成本支撑意义不大，因为所谓的成本，都是动态变化的。

在钢价跌到3800左右时，有些电炉钢确实不挣钱，但我们可以看到，后续紧接着就是其原料——废钢的下跌。

从过往情况来看，例如在上一轮熊市，即2011-2015年那段时间，当时有很多人看到价格已经跌破钢厂的成本线，钢厂已经出现了亏损，然后就去抄底。但结果是，钢厂亏损了之后，立刻就会去压低焦炭跟铁矿石的价格，由此紧接着就是焦炭、铁矿石的连续下跌，就是这样一个动态的过程。所以，大家通常所讲的成本支撑，并不是很坚实。

那什么时候才能去谈成本支撑，才能认为成本能给价格一个强有力的支撑？那就是推到最上游采掘业的成本，当把所有的原材料价格都打到底部，跌无可跌的时候，这时成本支撑才有意义。

例如2015年，螺纹钢的价格在2000附近时。比如铁矿石低于40美金，或者按照高低品溢价来看，溢价不变铁矿石低于60美金时。就像上一轮铁矿跌到60美金时，一些低品矿山确实无法开工，一些非主流矿山如印度矿确实进行了减产。这时，谈成本支撑才有意义。

现阶段，所有原料的利润表现还很不错，铁矿石还在70美金以上，焦煤焦炭也还有下跌的空间，相应的钢厂的成本也就都是动态的，在这样的背景下去讲成本支撑，我认为并不坚挺。

扑克财经：今年的黑色系的运行情况较之去年来讲，有何异同？在您看来，目前黑色产业链的运行现状如何？

扑克智咖赵超越：目前来看，不论是铁矿还是双焦，包括钢厂在内，利润水平都比较好，整个黑色产业链的运行现状还是比较健康的。相较2017年，我觉得2018年，整体的矛盾并不是特别激烈，基于此，行情可能也就不会像2017年，走的那么流畅。

我们可以回顾下供给侧开始调整黑色产业链，也就是2016年以后的情况。

在2016年时，政府就开始喊供给侧改革，也推出了政策，但实际上2016年的工作重点是在煤炭行业。现在我们回过头去看，可以发现，政府关于供给侧改革的思路是很清晰的，首先选择整改的，可以说是最为困难同时又能够搞的定的行业，当时煤炭行业的亏损更严重，国企成分也较高，基于此，煤炭行业成为了供给侧改革的首选。因此，在2016年，供给侧改革的主要目标是在整改煤炭，钢铁行业则只是在去一些僵尸产能。

等到2017年，钢铁行业的供给侧改革才真正落到实处，上年将地条钢全面清退，市场一致预期认为大概去除了年化产量六七千万吨的量。在下半年，又开始严厉执行环保政策，取暖季限产的政策相信大家也都知道。

我之前其实特别去看了一下2017年整年的价格，均价大概在3800左右。之所以有这样的价格表现，就是因为2017年整个行业的矛盾较为突出，特别是上半年对于地条钢的严厉打击使得整个下半年螺纹钢一直处于一种紧平衡的状态。

现在再来看2018年的情况，从现在能够得到的信息来看，政策上没有太多像是2017年那样能够切到肉的政策去进一步推高钢价。根据我们的理解来看，用了两年时间，钢铁行业上下游的供给侧改革基本已经到位了。

另外，2017年全年是供给在收缩，需求维持平稳的状态。但2018年，就像我前面讲到的，不管是从基建投资还是房地产投资来看，需求端都有一个小幅下滑的趋势。与此同时，供给端却没有更强烈的政策去刺激钢铁供应进一步收缩。

由此，我们认为2018年，整体的矛盾不如2017年那么明显，总体来说，可能是钢价与利润将会小幅下行这样的一个趋势。并且2018年的行情，对于季节性以及节奏性的把握，或许会更加明显一些。

扑克财经：其实根据市场的共识来看，2017年可以说是个供应年，那对于2018年，是否能够清晰的去定位它究竟是一个供应年还是需求年？

扑克智咖赵超越：我个人认为，对于2018年，市场或许交易需求更多一些。

目前供应方面其实有一个问题现在还不明朗，那就是电炉的政策到底会不会放开。市场是有这个诉求要放开电炉的，尤其在西部以及西南部地区，因为在这些地区，运力方面的存在明显压力。目前中西部的省份也争取了很多次，但直到现在也没松口就是了。但最终什么时候会松口，目前谁也没办法去判断，如果政策方面对于电炉一直不松口的话，那么，2018更多的就是在交易需求。

扑克财经：市场看好后市的主要原因还在于，2018年防风险以及供给侧深化改革的主基调，再叠加后续钢厂的集中度提高，能够争夺更多话语权，这样的话，是否可以认为后续的话语权，更多还是在钢厂端？

扑克智咖赵超越：其实不论是防风险也好、供给侧改革深化也好、甚至是钢厂集中度提高也好，都是长逻辑，与2016-2017年的淘汰老旧产能、砍中频炉等，这些供给侧改革的政策导致的，可以说是立竿见影的效果存在很大的区别。

并且，后续存在的一个很大的问题在于，对于改革，总是越到后面越难。就像是提高产业集中度，说白了其实就是合并钢厂。其他的因素我们都先不去考虑，只考虑这样一个问题，在产能不能增加，各家钢厂都是在减量置换的前提下，钢厂的利润都比较好，那么哪家钢厂愿意被合并？

再举个例子来看，像宝钢这种国有企业，一直想收购民营企业如沙钢，沙钢就一直不愿意，他转而去收购韶钢。现在宝钢也收购韶钢也有5、6年了，还不是到现在都消化不了。

当然，根据远期的规划来看，国家是想让宝钢一年的产量达到一亿吨，但又不让增加产能，确实也只能去做更多的兼并重组。但兼并重组在行业亏损的时候还算是好做一些，但现在的钢铁行业现状也是大家有目共睹的，在经过供给侧的改革复兴以后，短时间内都很难再出现亏损的情况，以后估计更多的是挣多挣少的问题。在这样的情况下，提高产业集中度，难度是比较大的。

再去看今年供给侧改革的情况，前面我已经有提到，跟去年相比存在很大的区别。之前一直在强调去产能，到了今年，几乎不怎么提去产能的问题了，因为从政府的角度来看，去产能任务已经基本完成了，行业现状已经是紧缺的状态了，螺纹钢基本上是从年头涨到了年尾。说句玩笑话，这样的情况下再去去产能，那螺纹的价格就真的要上天了。

所以19大也好，包括年底的中央经济工作会议也好，都不再提钢铁行业去产能的问题，改为强调，要提高行业的质量，也就是后续要制造出更好的东西来，也就是之前是造普钢，那后续就要更多的制造精品钢、高强度钢等，然后再把更多的钢厂整合在一起，以便去争取更多的国际话语权。

这个过程应该是很缓慢的、长期的，不会像这两年大刀阔斧的去产能、搞环保那样，立刻见效。

扑克财经：那么您认为后续还有哪些需要重点关注的问题？

扑克智咖赵超越：第一点就是，大家现在都认为宏观需求不好，对于经济学家的观点，我也是认同的，但问题在于，兑现周期无法精准判断。因为经济学家基本都是看长周期，他们认为的宏观经济悲观，可以使连续两三年看悲观。但对于我们做期货投资以及对于产业人士来说，对节奏感的要求却更高一些。

经济下滑究竟是今年年初下滑还是今年年尾下滑？经济学家给出的观点是，认为2018年会下滑，并没有更加明确的落实到季度。

这个时候，宏观上的悲观，更多的时候是以预期的形式对盘面产生影响。比如之前十一月份时现货价格一度达到5000，但期货却就给了一个3800的趋势，这就是宏观上的悲观对于大家心态上的影响。

同时这也说明大家对需求不好的预期已经体现在了盘面上，那后续到底能不能在季节对应的节奏点上兑现，就需要持续的关注。

也就是说，在节后需求复苏现货上涨时，期货是否还会横在3800的位置，以及在明年5月份到底能不能兑现宏观下滑的预期，我认为，现在都要打一个问号。

另外，大家认为地产以及基建会下滑，但下滑的速度，值得关注。我们认为速度不会特别快，所以，近月如果有大基差出现，是会有修复的机会的。

第二点则要关注制造业补库的情况。我们前面聊到的冬储，其实是贸易上的行为，但终端它也会有库存上的波动。各行各业的行为模式都差不多，当贸易商在补钢材的时候，下游制造业其实也会去补钢材或者说买更多的钢制品，也会去囤原材料，但这个库存的变化，却没有统计到钢铁的社会库存里面。

比如钢厂把冷轧卷板卖给了美的，这样的话，这部分货在钢厂库存中就看不到了，但这部分货其实是成为了美的的钢铁原材料库存，最终对钢厂库存波动的影响也挺大的。

根据我们现在了解到的情况来看，卷板下游制造业的库存并不高，我们也在观察在春节后，他们会不会去主动补。目前了解的情况是不太会，但如果后续发生什么变化使得下游制造业主动补货的话，再考虑到螺纹钢不存在下游终端补库的情况，那可能后续热轧卷板的上涨幅度会比螺纹钢更大。

大家要知道，制造业的下游，像大的家电厂、汽车厂、五金加工厂等，是有库存周期的，少时一两个星期，多时能达到两三个月。因此，制造业的补库情况需要持续关注。

第三点是钢厂在春节以后的补库情况也需要观察。因为限产，钢厂现在铁矿石库存的压力还是有的。

第四点就是前面提到的电炉的问题。政府现在是没松口，但并不代表政府对电炉的态度是坚决否定的。

现在对于电炉的问题，已经分成了两派，一派认为螺纹钢确实缺，否则价格不会一直涨个不停，库存也不会一直在下降，因此想要放开电炉的新上投产。另一派则认为，这几年经过供给侧改革钢厂才终于扭亏为盈，如果再放开电炉的新上投产，说不定又会出现供应过剩。

并且就像我前面讲到的，中西部一直没放弃，在申请电炉的新上投产。所以，后续电炉的问题也需要持续关注。

扑克财经：综合您以上的分析，您觉得后续黑色系的走势将会如何？特别是盘面走势，因为您之前的观点认为在3800一线可以逢低买入，您现在是否还坚持这个观点？

扑克智咖赵超越：现在来看，3800的位置，一直是涨不上去跌不下来，一直是在震荡。现在的话，我个人对节后的幅度其实也不像之前那么坚定了。

之前认为可以3800左右逢低买入是基于两点：

第一，是因为当时基差大，在期现这么大基差的保护下，即使盘面下跌，也跌不了多少。现在来看，确实是形成了保护，但基差也基本得到了修复，形成的保护力度也基本消失了。

第二，是因为我们认为在钢厂限产之后，库存或许会有一个较快的下降过程。现在来看，虽然库存同比确实偏低，但缺口也有缩小的迹象。

因此，综合考虑，我们对节后的行情还是认为会有反弹，但反弹的力度已经不如之前乐观。但对于钢厂利润后续的表现，相对来讲更加乐观一些，认为后续螺矿比会继续收缩。

原因也在前面略微提到过，从政策上来看，明年政府应该不会再继续卡钢铁的产量了，加之明年需求下行的可能以及电炉则可能放开也可能不放开，如果放开，那利润是大概率下降的；即使不放开，也没有其他利好。

因此，我认为2018年的钢厂，利润应该在500左右，如果电炉不放开，那利润则在500的水平上再稍微偏高一点。

对于铁矿石来讲，我们之前也提到，现场之后高炉确实是管制住了，但因为钢厂对于产量的追求，使得废钢添加在提升，有些钢厂甚至是直接往高炉中添加铁水，但后续随着钢厂利润的收缩以及废钢价格的上涨，再去使用废钢、铁水，可能就并不划算了。

因此，在节后3月份，钢厂复查之后，以目前价格来看，钢厂在铁水与铁矿石之间，我认为钢厂更倾向于用铁矿石。

基于此，我认为春节之后，会有两点支撑铁矿石的行情。一是会有一波铁矿石对废钢的替代；二是在复产之后，铁矿石的日耗以及钢厂铁矿石的库存还有进一步提升的空间。因为计算粗钢产量，我们发现环比下降了7%，这属于正常性的、季节性的下行，但与此同时铁矿石的日耗却下行了20%多。

所以，节后钢厂复产之后，铁矿石应该会比螺纹钢走得更强，那么钢厂的利润也就还有进一步压缩的空间。现货利润可能会压缩到400-500，盘面利润，远月利润可能会更加透支一些，可能会压缩到300-400。

来源：扑克投资家（ID：puoketrader）

原标题：《扑克专访|赵超越：政策、冬储、产业变化——节后热轧卷板铁矿石均将强于螺纹钢！》

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