投资实操课 | 石磊：风险配置的起点是相对估值 2018

作为投资者的你有没有思考过这些问题：

为什么明明刚进入市场的时候行情很好，但是自己一买完就亏了？

为什么找到了一个投资业绩良好的投资经理最后还是不靠谱？

经营风险是投资者不可或缺的能力，2018年刚刚开始，财新私房课为你准备了一门风险配置课，让你每一次的投资决策都有的放矢，不做无用功。

戳图进入课堂

石磊是谁？

他有十四年固定收益市场投研经验；

他曾任平安证券固定收益部执行总经理；

他也是“吸引子咨询”The Attractor Adviser的创始合伙人兼董事长。

风险配置的起点：相对估值

作者|石磊

来源|《不确定环境下的投资方法：风险配置》

今天谈的是风险配置实操性的内容，第一步要考虑清楚“相对估值”。相对估值是一个完整的体系，货币市场利率是所有定价的基础，在货币市场中我们能看到的第一个是央行确定的基础利率，第二个是市场的流动性溢价。所谓的流动性溢价，就是市场有着自己的拆借，有自己的融资活动，融资活动超过货币市场基准利率的幅度体现的就是流动性的价格。

图片来源：《不确定环境下的投资方法：风险配置》第三讲

有了货币市场的利率体系之后，再往上就是债券市场利率，一个是期限利差，就是短期资金到长期资金价格之间的利差；另一个是信用风险的溢价，就是信用债和无风险债券间的利差。

再往上就进入到风险资产——权益市场，上文提到的信用风险溢价和权益市场的关系非常密切，特别在美国市场，信用风险溢价几乎和股票市场回报率是同步的，不过在中国，很多时候信用风险溢价表现的是流动性溢价。在权益市场的框架里，PE、PS、PB和FCF我们都可以给出市场内部多角度的估值和市场之间的相对估值。

商品这个大类很特殊，它的定价和金融资产的定价是不一样的。我采用的方式是先建立债券市场和贵金属之间的关系，当然这一点是仁者见仁，智者见智。

我认为黄金的价格实际上市美元实际利率的一个影子，美元的实际利率上升，黄金价格就下降。建立了黄金和债券市场的相对估值以后，通过黄金和工业品，黄金和能源的比值关系，就可以确立更广的相对估值关系，比如说有铜金比、金银比、金油比。

通过这些比率关系，你就能知道它们之间的相对估值到底是如何的。相对估值反映了一些历史性的原因，当我们发现铜金比很低的时候，就可以判断出很可能前段时间的实体经济的需求是很差的。

在商品市场，我们可能还会看到一些驱动的因素，资本开支的周期对于商品市场长期的供需平衡有重大的影响，从短期来看又有库存周期对它的影响。

商品市场（特别是能源），对一般物价水平，就是我们常说的CPI、PPI（在中国还有房地产价格）有比较明显的影响。而央行实际上就是通过把一般物价水平和货币市场利率相协调来完成调控的。所以我们看到这个图就这样形成了一个闭环，厘清整个图的逻辑关系后，相对估值体系也就建立起来了。

没看够？戳二维码了解更多课程详情