读书｜对于好的企业，巴菲特的定义是…… 如果要了解更多巴菲特的思想和投资哲学

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涨停板战法

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内容梗概

巴菲特本人认为，这本书比到目前为止的任何一本关于他的传记都要好，如果他要挑一本书去读，那必定是这本。读者看完本书之后，想必会对巴菲特的投资理念有深入全面的了解，也就不难想像他为什么会取得如此惊人的业绩。

共读计划

今天，我们将继续共读
《巴菲特致股东的信》
一书，上期读完股神巴菲特挑选公司的标准的几大特征，建议今日读完：第七章和第八章。

7、普通股—伯克希尔的资本结构和分红政策

投资界偶尔会爆发恐惧和贪婪这两种传染性极强的灾难。这些流行病的发生时间难以预料，而且由它们引起的市场错乱，无论是持续时间还是传染程度都难以预测。因此，永远预料不到灾难的降临或离去。

巴菲特说，我们的目标很简单：在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪

。

交易的祸根：交易成本

由于频繁的交易以及承担的投资管理成本，股东总体的长期表现必定逊于他们拥有的公司。如果美国企业总体上实现约12%的年净资产收益率，那么投资者最终的收益必定低的多。

1988年11月29日，伯克希尔在纳斯达克上市，考虑到股价很贵，别的公司都是最少100股为一整股交易，伯克希尔只需要最低10股为一整股交易。

对于上市后的股票表现，巴菲特不像许多其他公司的CEO—他们渴望自己的股票在市场中以可能的最高价交易，巴菲特宁愿伯克希尔的股票按其内在价值或者围绕其内在价值交易—既不要太高也不要太低。

这种关联意味着在一个时期的企业成效将使那个时期拥有这家公司的人得益。保持这种关联，需要有这样一群股东，他们集体是长期的、面向企业的投资哲学，而不是短期的、面向市场的追涨杀跌的投机行为。

巴菲特希望公司股票的换手率少之又少，在纽约交易所上市的那天，他开玩笑的方式告诉伯克希尔的特定经纪商吉米·梅圭尔：“如果这只股票的下一次交易是从现在起的两年之后，那么我认为你获得了巨大成功。”

分红与拆股

股份公司的分红政策是一个重大的资产分配问题，巴菲特就这一问题做出了解释，除了股东分红需要交税之外，最主要的一点是留存收益：

每一美元的收益应当留存，而留存收益产生的投资收益大于可以分配给投资者的收益

。只有满足这一条件时，就可以保留红利进行再投资，很显然，以巴菲特的投资能力，已经证明了完全可以做到。

拆股对于投资者来说已经不陌生了，国内有很多公司都会进行拆股，那么为何巴菲特没有选择拆分股份呢，巴菲特指出了问题所在：

第一，拆股促进了股票的换手率，增加了交易成本；吸引了持短期的、面向市场观点的投机股东，他们过度关注股票市场的价格，不希望在伯克希尔上赚快钱。

第二，还会导致价格与企业内在价值的实质性分离。有很大可能会给予股票一个高估的价格。

第三，拆股会威胁到伯克希尔的股东结构，这是巴菲特最不愿意见到的，经过几十年的艰苦工作，伯克希尔已经吸引来一个特定的股东群，他们很可能是比任何其他大上市公司更加专注的长线投资者。

但伯克希尔的高高在上的股价和不分红产生了两个重要结果。过高的价格削弱了伯克希尔的股东将他们的股票权益赠与家人或朋友的能力（用来合法避税。这种方式在Facebook 员工里也有人使用，具体过程不在这里讨论，伯克希尔的单价股票已经多于增送的免税限额）。

为了回应这个结果，巴菲特给出了解决方案，在1996年中，伯乐希尔通过创造新一类股票，称为B股，并出售给公众，实施了资本结构调整。

B股的价格为A股的1/30，但是投票权只有A股的1/200，A股可以换成B股，但持有B股不能转换成A股。这给了伯克希尔的股东一种自我进行的机制实施拆股，便于赠送等等。

8、收购与兼并

伯克希尔的收购政策是一种双管齐下的方法，既是一家有杰出经济特性的企业，又是巴菲特和芒格都喜欢、信任并且敬佩的人来管理的企业，收购一部分或者是全部的股权。这种收购做起来并不简单，因为这两类企业极为有限，因此当然无法解释每年发生的成千上万起的高溢价收购。

巴菲特讲这些不寻常类别之外的高溢价收购，归咎为打算收购的CEO们的三种动机：收购的兴奋、规模扩大的兴奋，以及对企业合并后的协力优势的过分乐观。

巴菲特引用童话故事《青蛙王子》来形容许多渴望收购的CEO们，他们就像被公主吻青蛙的故事施了催眠术。因为只记住了公主的成功，他们为亲吻公司这只癞蛤蟆付出了高昂的代价。

巴菲特也亲吻过癞蛤蟆，虽然是以很低的价格，但结局同那些追求高价癞蛤蟆的收购者的一样。我吻了它们，但它们仍然是癞蛤蟆。但是与王子特质的企业相处的很好——在收购时他们已经是王子了，因此最终的经验是，偶尔可以相当成功地以癞蛤蟆的价格买入容易鉴别的王子的部分股权。

熟未必能生巧：但熟能生腐。从那之后，

巴菲特调整了收购的策略，开始以中等价格买入上等的企业，而不是以上等价格买入中等的企业

。

对于是王子特质的企业，巴菲特的定义是：

（1）轻易涨价（甚至在产品需求乏力而且生产能力还未充分利用的时候）而不必担心严重丧失市场份额或者单位产量的能力；

（2）只需要微小的额度资本投入，就能在业务中容纳巨额资金增长的能力。在最近几十年中，通过集中于符合这些标准的投资机会，能力一般的经理人也能取得很好的成绩。但是只有极少数企业能符合同时拥有这两种特质。

对于收购本身，巴菲特也有自己独特的见解，如果用股票进行收购，总被说成“买家购买卖家”或者“买家收购卖家”。巴菲特认为“买家出售部分自己收购卖家”或者是“卖家的所有者收到用来交换他们财产的部分买家”会带来更清晰的思考。

毕竟，这就是发生的事情，而且它使一个人能够评估买家正在放弃什么去进行收购。在一笔买卖中，你们正在给予的与你们正在获得的同样重要。

在伯克希尔的收购中，宁愿使用现金而不是伯克希尔的股票。因为伯克希尔拥有许多真正了不起的企业，比如卖掉可口可乐、吉列和美国运通等优质王子的部分股权去换取一个不确定性的企业，这意味着卖掉他们的一部分换取某些新东西几乎永远没道理。

公司CEO对配置资产的能力对企业价值有着巨大的冲击。几乎可以肯定，一家真正优秀的企业生的钱比它内部使用的钱多得多。这家公司可以通过股利或股票回购的方式，把钱派发给股东。

但是CEO常常会问战略规划人员、顾问或者投资银行家们，进行一两次收购是否更有意义，这就好比在问你的室内装修人员，你是否需要一块10000美元的垫子。

这种收购问题常常掺杂着一种生物学上的偏见：许多CEO之所以成为CEO的部分原因在于他们有活力而且自负。如果一位主管人员极具这些品质，那么当他达到权利的顶峰时这些品质也不会消失。当这样一位CEO被他的顾问们鼓动进行交易时，他的反应就像一位十几岁男孩受他的父亲鼓动过一次正常的性生活一样。这并不是他需要的推动。

对于20世纪80年代，美国的发生的一连串的杠杆收购，巴菲特和芒格的态度是排斥的，由于宽容的法律使杠杆收购，但杠杆收购削弱了股份公司，为支付巨额债务给现金产生加上了沉重的溢价，并增加了收购的平均成本。

对于疯狂的收购现象，美国管理专家彼得·德鲁克在与《时代》杂志的一次谈话中，点出了事情的本质：

我要告诉你一个秘密：做收购交易胜于工作。做交易刺激、有趣，而工作会带来满身污秽。运作主要是大量肮脏的细节工作……做交易则浪漫、撩人心弦。这就是为什么你要做那些无聊的交易。

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