资本独角兽：散户的机会还是风险？机会还是风险？"

作者：笨笨

来源：小白读财经（xiaobaiducaijing）

已授权转载

月

日，上交所的一声锣响，

360

终于正式登陆

股。然而除了过山车的股价外，更吸引人的是它

的

“独角兽”

这个

称呼。

就在

360

上市当日，有媒体报道称，“监管层对券商作出指导，生物科技、云计算、人工智能、高端制造这四个行业若有‘独角兽’，立即向发行部报告，符合相关规定者可以实行‘即报即审’”。

也就是说，监管层开始寻找草根明星，一旦发现，
IPO
的星光大道等着你！

何为独角兽企业？种子轮基金给出的定义是指那些发展速度快、稀少且受投资者

追捧

的创业企业

，量化

标准是创业十年左右，企业估值超过

亿美元。

为何对

独角兽趋之若鹜
？

截至

2018
年
2
月底
，

全球独角兽俱乐部共有
230
家企业，总市值达到
8019
亿美元，其中，高端制造、云计算、人工智能、生物科技四大行业的独角兽企业数量为
29
家，占比达到
25%
。

名字炫酷，高估值、高成长，高回报成了独角兽的代名词。

但

在国内，普通投资者对所谓的独角兽

企业

很多

都

还停留在

股的概念

和题材

上。我们不妨来看看那些美国的

相对成熟的

独角兽企业，看看它们究竟是什么原因让投资者们却趋之若鹜。

相对成熟的独角兽企业一般都已经过了烧钱期，之后

有

源源不断的收入，因此对比市销率更加合适。

数据显示，

这些在上市前就已经达到
10
亿美金估值的独角兽
，在

上市后的平均市销率为
14.31
倍，大大高于纳斯达克平均市销率
2.3
倍。

风口很重要

独角兽

能否快速发展，

有几点因素很重要

：第一、站在风口，即整个行业处于快速发展

初

期；第二、

竞争优势明显

，比如微信之于短信的优势，不到一年时间，

微信

用户数就突破

5000

万。

注重长期利益

独角兽保持竞争优势

的另一

最核心

武器就

是

保证目标用户的体验

，一旦目标用户体验变差

了

，不管

你的

技术多么先进，

市场

规模多么庞大，最终都逃脱不了被市场淘汰的命运。

比如像现在的

微博

，在急于大量变现的背景下，

商业化

色彩浓重，

广告信息满天飞，用户体验

越来越

不好，活跃度

持续

降低。

紧靠互联网

互联网最大的优势就在于消除过去的信息不对称，比如现在的货拉拉、滴滴、相亲平台、同城网站等等。但

弊处在于

，互联网快速地将创业公司的新模式、新理念迅速传播出去的同时，也会吸引大量的模仿者

。

如果

先行

者不能在短时间内得到资本的支持，将很难维持

先驱

地位。

规模

VS
成长性

工行的规模足够大吧？暂不论增长增量，就增长速度而言，肯定是跑不赢独角兽的。

一般企业的竞争力或成长性会随着规模的增加而增大，但有些会随着规模的增加缓慢增加，而有些则会呈现几何量级的增加。

举个简单的例子，比如同城

、

招聘

APP

和微信相对比，如果两种类型的

APP

的下载量都是

100

，每天的使用次数假设都是

500

。可是当下载量都增加到

1000

后，同城、招聘

APP

每天的使用次数还只是

5000

次，而微信可能会达到

10000

次甚至更多，为什么？因为同城

APP

可能只是在你找房子、交友等方面才会使用，招聘

APP

只是在你找工作时使用，而微信几乎任何时候都是开着的。因此对于

投资者

来说，当然更愿意选择那些竞争优势随着规模呈几何级数增长的企业，

而

这类企业

成为

独角兽的概率

也

更大。

竞争优势

VS
门槛

我们

平时上班时难免会有一些这样的小抱怨：为什么

做的那么少，工资还比我高？这或许因为

的职业门槛高，给别人一种“吃闲饭”的错觉。

那什么才算是门槛？我想放在当前来说是很模糊的，因为门槛可以打破。

如果说技术研发是门槛的话，那为什么摩托罗拉会衰落呢？

华为为什么崛起了呢？

独角兽的厉害之处其实不在于门槛，而是

竞争优势

。

竞争优势是在和竞争对手对比中体现出来的，

因此

更能够动态地反映企业经营能力。例如

之前的强者苹果和

三星，

靠着

其

强大的

研发能力

和

产业链引领

行业

，但

后来呢？

华为、小米等

迎头赶上，而后者就是独角兽

。

“断粮”后的生存能力

数据显示，基本所有的独角兽在近

个月以来有过一轮融资的，账上都有着大量的现金，即使之后不盈利或者亏损，

也足以
支撑至少
18
-24
个月

（美国

的法律

规定，每轮公司融资间隔应该大于或等于

个月）。

因此，一个

好的独角兽

企业至少要符合以下几点要求

：

、

市销率不高于
30
倍，核心
财务

数据年增长率
>80%
；

、

企业在未来至少
2
年内无需融资仍可保持
整除
运营；

、

细分行业
龙头
。

资本的游戏：独角兽并非所向披靡

2015

年，《财富》杂志曾发布封面文章《独角兽的时代》，文章中表示：“根据《财富》杂志的统计，截至

2016

年

月，估值在

亿美元及以上的独角兽创业公司的数量猛增至

229

家。

独角兽创业公司之所以增长如此快，其中的一个关键原因就是融资过程变得非常容易

：选择一个远高于公司上轮融资时估值的估值，做一个融资

PPT

并给投资人展示，吸引风险投资的注入，接着你就能看到数亿美元的风险投资资金流入到公司的银行帐户里面。在

个月至

个月之后再进行融资时，只需按照这个流程再做一次就行，非常简单。”

是不是让你想起了去年共享单车倒闭潮？当独角兽不再是投资，而是一场击鼓传花，哦不！击鼓传雷的零和游戏时，就变得非常危险了。每个人都不认为自己是最后一个接盘者，而往往泡沫却膨胀于无形之中。

、

VIE
架构是个问题

目前不少独角兽公司都有

VIE

架构，但这会不会成为

IPO

的障碍，从而影响投资者最终的

获利

退出，这是个问题。

尽管市场有传言说
“并不需要等待
VIE
架构拆除后才能申报”，但这并不能说这种风险就不存在。

所谓

VIE

架构（

Variable

Interest Entity

，即可变利益实体，又称协议控制），是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体。这就好比销售员的业绩大多都是在公司外完成的，但是考勤、奖金等依然由公司控制。

（

VIE

架构案例

）

VIE

架构的好处说得直一点就是为了规避境内注册公司在海外上市的障碍。因为中国公司赴境外上市必须得到

境内
监管部门的审批同意，
但漫长的
IPO
排队肯定会耗死很多企业
。

这也是为什么你能看到阿里、新浪等众多独角兽的注册地都是开曼群岛等地的原因。

很好，既然你搞

VIE

去海外上市，那么如果你要回来的话，那就必须解除

VIE

。因此，投资者最担心的问题来了：解除不了

怎么办

？解除

VIE

前监管不放行？境外投资者如何补偿？投资者如何增资？这些解决不了，那就无法顺利完成独角兽回归，甚至再次上演新东方

VIE

风波。

解除

VIE
，就是解除境外独资公司
（
WFOE
）

和境内公司之间的
VIE
协议，从而让境内公司独立。

首先你得和境外投资者谈判，商议

这些

境外

投资

的

“拆迁补偿款”。

其次就是重头戏，补偿款谈好了，那就给钱呗！这时就需要境内公司找到投资者增资，增资所得资金收购境外独资公司，

而

收购款

便

偿还

给

此前境外投资者，同时解除与境外独资公司之间的

VIE

协议。

最后去相关部门做一些基本的外汇、税收登记等手续。

当然，目前官方对于独角兽回归的VIE架构问题还没有给出正面回复，但这种风险不容被忽视。

、

一山更比一山高

很多独角兽公司的创始人都经历过难熬的

拉

融资，

因此任何
降低
估值的信号，即新一轮融资时估值比上一轮低，都会对公司文化、人才引进
和保留
造成
毁灭性伤害
，这也倒逼着投资方不断地给企业或项目估值加码，一山更比一山高。

另外，

降低

估值也

很有可能成为创始人恐惧和焦虑的来源。

但是，

歧高

的估值对于投资者来说

并不是好事

。投资不是购物，购物有时宁肯花高价买好产品，而投资则是用尽可能最低的价格买到尽可能最好的公司。

高估值意味着
挤压

了投资者的盈利空间，未来的增长可谓是
“触手可及”。

、“

神秘的
”
融资协议

这种背后的融资协议意味着一些投资人的大部分经济收益并非来自公司估值的提高，也就是说，有可能他们即使以较低的估值退出，也能获得非常可观的回报

！

这种融资协议条款通常包括：

有保障性的
IPO
回报、棘轮条款（指风险企业用低价发行新股票筹资时，风险投资有权获得一定量的股票以保证其持股比例不因新股票的发行而改变）、实物支付股息、基于融资轮的并购否决权和超级优先权或变现权等等。

我想只要是认识字的人多多少少都能从字里行间看到杀气，这其实就像变相的兜底条款和霸王条款！

在这种情况下，那些大资金的回报会被优先考虑，而剩下的部分才

属于

其他

中

小投资者。

但要命的是很多创始人会被这种协议所糊弄，因为它确实能够

短时间

满足他们的估值需要，但从长远来讲，这就是一颗定时炸弹，你只要一签，炸弹开始倒计时，你必须不择手段地让企业

IPO

。

、

烧钱不是长久之路

利用公司内部资金，而不是烧钱去推动

成长

，这对于

烧钱

跑马圈地的创业公司来说可能匪夷所思，但这是事实。

如果独角兽无法摆脱这种现状，最终将沦为大鳄的印钞机！

摆脱大量融资的需求

是

解放一家

独角兽

企业并

自行决策的最好方式

，

说的细一点，

就是利用毛利润来为增长提供资金支持，而不
是
新的股权融资。

另外，对于投资方而言，

疯狂

砸钱

也有

资金短缺的一天，那时为了能维持

继续

对公司进行投资，他们

必须

以比从前更快的速度去募集资金，发行更多的产品，显然这些钱还是从普通投资者身上来

，羊毛出在羊身上

。但是呢？在确保对创业公司投资所获得的

账面

收益诱惑力的情况下，投资者的真金白银又能否得到保障？

投资者的希望还是陷阱？

虽然独角兽回归意愿强烈，但鉴于

股市场较高的准入门槛，它们仍需考虑到不少的阻碍因素，如同股不同权、盈利指标等问题，好在去年年底港交所以开始行动，打破门槛，放开怀抱，至于

股的动作，我想也只是时间问题

。

但不可否认的是，与A股市场相比，港股和海外市场都具有较为宽松的上市门槛，但也会面临诸多的不确定风险，如被做空、高昂的违法违规成本以及集体诉讼等，再加上海外市场的众多“水土不服”，很难精准实现融资需求，最终带来的却是中概股企业相对偏低的估值水平，由此也加剧了中概股企业后续发展的难度。

国家意识到了这点，为独角兽企业开通“即报即审”绿色通道，本意还是想让更多的优质企业回归。这一举措会给独角兽企业和投资者都能带来福音。但是我们还必须知道：

第一，就像上面我所说的，独角兽定价与估值偏高，甚至透支未来数年的盈利预期，那么这样的独角兽企业的回归，不一定能够真正为投资者带来福音。

其次，为独角兽企业开通绿色通道，会引发其他企业跟风

IPO
，市场的“抽血效应”愈演愈烈，变相加大了市场的融资需求。

像之前的新三板为了扶贫，开通的贫困地区注册地公司的

“转板”绿色通道（后来直接引发了众多企业争相迁址注册地，目的赤裸裸地直指

IPO

），到现在的独角兽

IPO

绿色通道，如果反映到股票身上，就是抽血压力加剧，投融资功能失衡。而这还不包括上市后体量巨大的独角兽企业限售股解禁问题。

结语

资本的机遇总是转瞬即逝，但也雾里看花，尽管当前独角兽回归依然存在诸多不确定性，但随着未来越来越多“国产独角兽”的诞生，相信他们也必将成为资本界的国之重器。