【MBA微课】管涛：解码“8.11”汇改 8.11汇改”、人民币汇率市场化又迈出了

“8.11汇改”、人民币汇率市场化又迈出了重要的一步。如何结合理论和实际、政策和市场，理解“8.11汇改”以来人民币汇率的变化过程？在这一过程中面临哪些挑战？今年人民币汇率取得超预期成功的原因是什么？

管涛

中国金融四十人论坛

高级研究员暨学术委员

管涛博士正在讲解《解码“8.11”汇改》

10月26日下午2点，北大汇丰商学院海上丝路研究中心主办的“宏观经济沙龙”系列讲座第四期——《解码“8.11”汇改》于汇丰商学院教学楼335教室举行。中国金融四十人论坛高级研究员暨学术委员、第三届中国经济五十人论坛成员、中国金融学会常务理事、国际金融学会理事、世界经济学会常务理事管涛应邀主讲。管涛博士从跨境资本流动的涵义、资本流出的政策应对、汇率选择之争的启示和汇率政策超预期成功四个方面对上述问题做了详细分析。

跨境资本流动的涵义

国际收支数据具有国际可比的特征，因此常被用来解释跨境资本流动。资本项目与经常项目的变动反映了外汇储备及汇率的波动情况。

2016年以前中国面临储备下降、汇率贬值压力。该压力来自于经常项目的顺差不足以弥补资本的外流，即资本流出的规模超出经常项目顺差。其经济和政策涵义是汇率具有资产价格属性，容易出现超调。

资本外流的主要渠道是资产多元化配置，表明贸易竞争力并非导致资本外流、汇率贬值的主要因素。要稳定外汇市场，关键在于稳定在岸市场，保持机构和家庭对人民币资产的信心。

从资产负债结构看资本流动状况，短期资本流动备受关注。短期资本流动很大程度受市场情绪驱动，和基本面没有关系。当前我国外汇市场步入多重均衡状态，在给定基本面下，人民币汇率将围绕均衡汇率上下波动，可涨可跌，这是价值规律。因此，保持人民币汇率基本稳定离不开汇率调控。

资本流出的政策应对

应对资本流动冲击主要靠三大外汇政策工具，包括汇率、干预和管制，组成新的“不可能三角”。这三个工具不可能“既要”、“又要”、“还要”，即至少要用一个。

资本流动管理是当前的一个重要手段。通过加快境内债券市场开放，支持境内机构跨境融资，便利股本性资本的流入和放松甚至取消结汇限制等手段，可以达到鼓励资本流入和结汇的目标。至于加强跨境资本流出调控，则应落实到加强跨境业务的真实性审核，引入宏观审慎的管理措施，从源头规范对外直接投资和外汇市场自律机制建设等方面。

汇率选择之争的启示

无论是固定汇率、浮动汇率或是管理浮动，没有唯一的一种汇率选择是适合所有国家以及一个国家的所有时期。

1994年汇率并轨后，中国确立了现行以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率安排。在形势有利时，人民币渐进升值伴随着外汇储备的增加，即坚持“中间解”；在形势不利时，人民币重新盯住美元或者收窄波幅，即坚持“角点解”。而“收盘价+篮子货币汇率”的中间价定价机制解决了汇率“中间解”的透明度问题。

对调控者的启示是以市场反应为基础，通过掌握市场逻辑制定相应政策调控市场。

汇率政策超预期成功

今年人民币汇率维稳取得超预期成功。人民币双边汇率较快升值。

政策公信力增强是促成人民币汇率企稳的主要原因。人民币汇率升值是在银行结售汇逆差、央行外汇占款下降的背景下实现的。人民币的升值逐渐把市场由多头变为空头。人民币汇率企稳和外汇储备止跌回升抑制了资本外流。

不过，人民币汇率只是恢复双向波动而非重归单边升值。但市场适应汇率波动能力有所增强。未来人民币汇率走势跳不出下述三种情形：一是基准情形，汇率双向波动，市场预期分化，监管政策不变；二是好的情形，国内经济企稳，外部冲击减弱，监管政策放松；三是坏的情形，国内经济下行，外部美元走强，监管政策收紧。