新能源“抱团”略有松动，中外资激辩宁德时代值不值万亿市值 “不要用PE这种落后的估值方法

“不要用PE这种落后的估值方法看宁德时代，到了2030年的时候，还有埃克森美孚、沙特阿美什么事啊。 ”面对高企的新能源产业链估值和难散的“抱团” ，某分析师此前做出了上述评论。
随着欧洲、美国都开始强调“绿色复苏” ，中国更是作出“碳中和”承诺，电动车或智能车时代拉开大幕，而在新能源车产业链的“中游”（电池、隔膜等），宁德时代作为全球锂离子电池研发制造龙头，无疑成了海内外投资机构的焦点， MSCI对其给出了A级的ESG评级，这也令关注ESG的外资机构持续买入，但是高企的估值也导致行业对其看法的分歧尤为剧烈。 2021年1月8日，成立仅10年左右的宁德时代在当天早盘市值突破10000亿元，但近期由于流动性边际趋紧， “杀估值”行情导致股价出现持续回调。截至2月5日收盘，宁德时代报373.45元，较历史高点424.99元回调近12% ，总市值回落到8700亿元，动态市盈率仍高达194.36倍。
时至今日，对于“宁德时代值不值万亿市值”的辩论声仍不绝于耳。这种质疑并非是针对公司的实力或潜力，未来也无疑将是电动车的时代，只是在近两周流动性边际转向的背景下，各界开始担忧这种高估值能否维持。对此，第一财经采访人员也采访了多位中、外资机构的资深投资经理和资深汽车行业分析师。

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高估值下脆弱性显现
瑞信亚太区汽车行业研究联席主管王斌对第一财经采访人员表示，毋庸置疑的是，电动车时代未来几年就将到来， “但我认为只有头部（锂、钴等资源）和尾部（整车）才有较高的竞争壁垒，估值应该高于中游（电池、隔膜）” 。
原因在于，头部的矿产都存在供应的限制，掌握了有限的供应才有话语权；对于尾部的汽车公司而言，未来的智能汽车公司拥有品牌溢价，并将迎来对软件收费的全新商业模式，而不再是以往“销量乘以价格”的模式。据部分机构测算，当前汽车的价值构成仍以硬件为主，占到90% ，未来这一比例将下降到40% ，而剩余的60%将由服务、软件及内容主导。更重要的是，这些侧重于软件和应用程序的层面也是利润率较高的业务。 “但对于中段的电池和隔膜而言，随着时间的变化，产能可以快速增加、无限供给，再考虑到技术快速迭代的影响，一般估值要比两头低。 ”王斌称。
但之所以估值高企，也自有其原因。目前，整个产业链都处于变革期之中，整车面临极大的不确定性，因此似乎市场前期先花高价为电池等中段的“确定性”买了单。煜德投资合伙人蔡建军对采访人员称， “现在还处于变革时期，到底是‘造车新势力’能起来，还是传统企业通过加大投入迎头追上，还不明确。但是，有些趋势是比较确定的，未来专业化分工将更明确，现有垂直一体化的产业结构可能会改变，会出现一些第三方代工商，就像是手机代工厂一样。 ”
流动性也是关键。 “此前美联储也提到2~3年内都不会加息，在全球流动性充裕的牛市情绪下，一般估值都会比正常水平高出若干倍，也可以说极高的风险偏好和流动性使得高估值合理化了。 ”王斌称。
高估值存在即合理，但一旦流动性转向， “杀估值”的冲击不容小觑，而这也是今年1月下旬以来所发生的。 1月26日开始，央行官员也就何为“政策不会突然转向”做出了更清晰的定义，显然低于市场预期。 2月4日，央行以利率招标方式开展了1000亿元14天期逆回购操作，但考虑到当日1000亿元的逆回购到期，仍是零净投放；而在2月3日，央行更是净回笼资金800亿元。近两周， A股也持续回调，上证综指从3600点上方回落到3500点附近， “抱团股”出现“杀估值”现象。
“极限估值思维”很重要
各界的共识在于，宁德时代的确是优质公司，也不排除产业链公司的股价还会持续攀升，但对于基金经理而言，在目前这个阶段，计算极限估值至关重要，这样就能评估一个公司的泡沫究竟大到了什么程度。第一财经采访人员也了解到，不少机构在相关行业上已有超过1~2倍的浮盈，而当前的策略更多是持有，而并不倾向于大幅加仓和减仓。
对于“杀估值”的风险，最早一批拿到QFII资质的新加坡毕盛资管（APS）中国基金经理徐涛认为风险不容小觑。他对采访人员称，对新能源汽车的长期前景并无异议，但关键的风险在于短期渗透率可能无法提得那么快（中国政府的目标是新能源汽车在新增车辆中占比在2030年达到40% 。这意味着未来十年年均增长率将达25%）。渗透率短期迅速提升只有两个触发要素：降价和自动驾驶汽车出现。