又要谈论民企债风险( 三 ) 摘要民企债头上的“三座大山

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3）资金如何配置城投债？低估值增持，买入期限平稳。一方面，从成交收益率来看，低于估值收益率15bp以内成交过半都集中在城投债， 1月下旬资金最为紧张的时候，低估值成交比例一度跃升至75% 。另一方面，城投债交易期限整体平稳，而产业债成交期限已经降至1.4年。

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城投债的“热”和民企债的“冷”表面上是投资者风险偏好变化所致，但深层次折射两点寓意：1）前期呵护债市的措施直达“痛点”缓慢（纠偏产业债悲观预期）， 2）“副作用”起效反倒更快（城投债交投火热）。从这一线索出发，不难理解央行态度为何“大转变” 。
结合前期交易所对城投债融资的限制来看，高负债地区城投债应当暂缓新增，进入政企边界划分，厘清债务的序列。但市场过度追捧城投债，一是与区划融资限制的思路产生背离，二是虹吸其他品种融资，引发变相“挤兑”效应。因此，总量政策层面，央行回收流动性亦是避免上述副作用的扩展。
可是，如果流动性持续收紧，利率债的波动难免向信用市场传导，脆弱的民企债恐怕难以承受。接下来有两个风险关注点要跟踪：1）非地产民企集中到期能否顺利滚续， 2）倘若非地产民企债融资受阻，集中到期压力会否向信用风险演绎，最终重复2018年民企违约潮时的场景。
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